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发布时间:2020-08-21 12:57

  【天风策略:关注周期类核心资产的估值切换(附7月金股)】少部分公司的牛市下,未来半年的配置节奏——Q3继续围绕高景气布局依然聚焦消费和科技,Q4关注周期类核心资产的估值切换

  近期多个部门的表态释放了政策边际收缩的信号,于是市场担心少部分公司牛市中的高景气度但也高估值的品种可能估值承压,但是我们理解:

  1、央行政策扩张、利率下行,A股市场容易形成增量资金的环境,推动市场出现β性的机会。例如今年Q1,各类资金跑步入场,成交额显著放大,市场尤其是科技股全面估值提升。

  2、但不是所有的货币扩张和利率下行都能带来估值抬升,比如典型的18年,央行4次降准,利率下行200BP,但市场仍然不断创新低,背后是持续收缩到18年11月的信用周期。历史上每一轮信用收缩,都伴随全面杀估值。

  3、央行政策收缩、利率上行,A股市场往往是存量博弈,市场也是α性的机会。例如今年Q2开始,成交额较Q1显著萎缩,对业绩和盈利不确定但又高估值的个股有很大负面影响,只有业绩最好的或者盈利能力最强的少部分公司能够创新高。

  一方面,信用周期在3-5月连续反弹后,虽然在杠杆不能上天和债务防风险的桎梏下,难以持续扩张,但在疫情恢复期的下半年,至少也不会收缩。这一点为市场整体提供了稳定器的作用。

  另一方面,历史上高估值板块的全面下跌,有不同因素,但核心都在于盈利的走弱,导致了戴维斯双杀,但这一次盈利在可见的几个季报,大多是持续边际改善的。

  (具体可以参考我们的中期策略报告《少部分公司牛市的延续OR全面牛市的开启?》)

  5、在此背景下,政策边际收缩的预期,使得存量资金更加集中化的去寻找业绩的可持续性和确定性,反而是强化了少部分公司牛市的逻辑。

  一方面,推动少部分公司牛市的增量资金是北上资金和明星基金经理的爆款产品,前者是海外资金在全球低利率环境下的配置需求,后者是住户部门在理财亏钱、信托暴雷、股票二八分化的背景下,投资方式转向申购爆款基金的趋势。因此这些增量资金很大程度上都不受制于国内政策的边际收缩。

  另一方面,过去一个阶段板块与个股估值的极端分化,实际上是由景气度分化和业绩的确定性推动。盈利能力高的行业(高且稳定的ROE)或者是景气度趋势好的行业(业绩增速较快的),多数也都对应着高的估值水平,这就构成了少部分公司牛市的主要推动力。国内政策的收缩,对于这些公司的盈利影响也相对有限。

  6、少部分公司的牛市下,未来半年的配置节奏——Q3继续围绕高景气布局依然聚焦消费和科技,Q4关注周期类核心资产的估值切换

  (1)未来一个季度是中报预告和中报密集披露的窗口期,从以往数据回溯的经验来看,澳门新葡亰官方app6-8月个股的超额收益与中报景气度(扣非利润增速)的相对高低密切相关,同时考虑到目前市场的主要增量资金仍然围绕爆款基金和外资,以及经济恢复环境的不确定性(政策谨慎、疫情反复、南方雨水等)未来一个季度的配置策略仍然以高景气的消费和科技为主。重点推荐5G和数据中心的上游、地产竣工链条等。

  (2)9月可能是转换期,进入Q4展望2021年Q1,经济层面的不确定性越来越小,同时从日历效应的角度出发,除去经济预期极差的年份(比如18年),与经济相关的蓝筹板块容易发生估值切换(展望2021,Q1大概率两位数的经济增速,因此2020Q4发生估值切换的可能性很大),从超额收益角度,Q4跑赢概率最高的板块依次包括:家电、航空、水泥、地产、工程机械、等。

  风险提示:经济恢复不及预期,疫情控制不及预期等,中美关系和科技战的反复风险,国际疫情的加剧风险。

  下半年,国内的宏观环境大致可描述为经济弱复苏、通胀低迷、信用结构性扩张、流动性偏宽松。经济基本面确定性复苏,但斜率难超预期。内需中复苏斜率较高的主要是基建、地产等建筑业投资和高技术制造业投资,复苏斜率较低的主要是消费服务业和传统制造业;外需方面,疫情对后续出口走势有重要影响。预计出口增速3季度触底后小幅震荡回升,改善速度不会太快,4季度仍保持小幅负增长。4季度GDP增速回归5%-6%,因此流动性环境整体仍然偏松,但是节奏上可能会有变化。

  4月底以来无论是“信用端”还是“货币端”,货币政策取向均展现了从“饱和式”宽松向“常态化”回归的意图。2019年以来央行对货币市场流动性的管理大致呈现2个季度左右的小周期特征,主要原因在于需要在多元化政策目标和有限的政策空间之间进行权衡:一方面,国内经济持续面临下行压力,外部环境可能发生长期变化,货币政策需要在稳增长、保就业、降成本等方面予以支持;另一方面,当前降准降息的空间与过去十多年相比已经相当逼仄,要珍惜正常的货币政策空间,同时还要兼顾过度宽松引发的房价上涨、金融风险、空转套利等问题。

  节奏上货币政策可能在3季度阶段性再加码。一方面,政策力度边际收敛后,消费和制造业投资等内生性经济活动恢复速度可能有所减慢;另一方面,7-8月将有874万高校毕业生进入劳动力市场,考虑到经济基本面大概率不会复原,就业市场将面临比往年更大的压力,调查失业率很可能出现更明显的季节性提升。如果7月调查失业率升至6.2%甚至更高,则货币政策可能在8月左右再加码。可能还有一次降准(50BP),可能有最多1次降息(10BP)。如果4季度国内疫情不出现大规模反复,经济基本面继续向潜在增速修复,失业率控制在6%以下,则货币政策可能重新边际转紧。

  海外的情况比较复杂,全球疫情曲线持续上升,拉大了贫富差距和社会矛盾,全球宏观风险持续高企。目前可能有几个外部风险尚未充分定价,第一是全球疫情风险,如果疫苗研发进展不顺利,可能需要被迫接受疫情持续多年,将会对长期经济增长的中枢和经济结构产生深刻影响;第二是美国经济风险,目前美国疫情二次爆发,经济重启困难加大;第三是社会运动风险,黑人民权运动从形式上已经超越了对于种族歧视本身,更多是自由资本主义制度分配失衡造成的社会矛盾问题。风险事件的可预测性较差,因此应对大于预测,需要控制风险敞口。

  中美关系在短期至少会经历一个平和阶段。下半年连任是特朗普最重要的目标,经济能否V型复苏是影响特朗普在摇摆州支持率的关键因素。从5月以来特朗普和莱特希泽的表态来看,中美第一阶段贸易协议的执行是下半年白宫对华外交政策的重心,因此我们认为中美关系至少会经历一个平静缓和的阶段。

  对于权益市场,确定性溢价将维持在较高水平,因此业绩高增短期确定性仍然是市场对于基本面的主要偏好。以流动性溢价和风险偏好的变化为路标,放缓的复苏斜率和缓和的中美关系有利于科技成长,复苏再加速后的宏观环境有利于可选消费和周期。

  对于利率,在基本面给出弱势信号之前,流动性水平仍有可能继续小幅收紧,短端利率还有可能上行10BP左右,幅度不会太大。长端如10年国债利率在近期调整后已经来到相对均衡的水平(2.8%-2.9%),3.0%应是中短期的顶部位置。考虑到长端利率持续下行的中长期趋势,反弹超过3.0%顶部位置都对应了配置性机会。如果货币政策3季度再度加码,10年国债利率的底部可能在2.6%-2.7%,年底10年国债利率中枢在2.9%左右。

  风险提示:国内疫情大规模反复;疫苗研发进展低于预期;国内经济恢复缓慢;海外市场大幅调整;中美博弈加剧。

  防风险可能意味着宽货币的力度、节奏和重心会有所变化,但是中期而言我们还是建议紧扣基本面观察。

  对于债券市场,在政策把握保增防风险的有效平衡过程中,关键是要合理估计货币政策给出的市场资金利率位置。目前而言,我们还是建议在利率走廊框架下合理估计资金利率的中枢位置,OMO利率应该视作DR007的上轨,而非中枢,这一点在债市6月调整中更为清晰。当然随着半年效应的突出,R007和DR007的利差在放大,这里面体现了政策防风险的一面,但是从绝对值观察,目前并未超过去年12月末的水平。那么我们可以从中得出一个基本推论,R007与DR007的上行边际已经明确。往后展望就是合理估计中枢。

  这里建议继续参考目前利率走廊的中间位置作为DR007的中枢位置,也就是1.8%附近。

  向三季度展望,整体资金利率中枢逐步确立,那么整体利率曲线的位置就更加明确。十年国债当前位置对应于未来的宏观图景,仍然具备积极参与的价值。

  上周市场继续强势上行,连续上涨3个交易日,wind全A全周上涨0.81%,市值维度上,代表小市值股票的国证2000指数上周下跌0.13%,上证50上涨0.6%,中大市值股票更为强势;过去5个交易日,行业上,电子和计算机上涨幅度最大,电子大涨7.11%,和钢铁调整幅度较大,下跌2.38%。成交额上医药和电子行业依然是资金博弈的主战场。

  回顾一下过去30个月的择时观点,17年11月23日模型触发趋势暂时结束信号,并于26日我们的周报中明确提出“白马股告一段落”,12月17日周报“准备迎接反弹”,重点参与上证50;18年1月22日周报“推荐基金涨幅已超10%,逢高兑现”,对上证50指数的预判结论是冲高回落,并将基金推荐调整为短债型基金,全面回避权益资产。2月7日我们判断中小创迎来短期加仓机会,风格上建议重视创业板的短期超额收益,3月下旬判断有一个阶段性调整,并判断反弹至6月初后进入调整,6月下旬开始我们判断创业板开启超跌反弹,7月底提示市场有风险,并将风格调整为均衡,10月中判断市场将迎来一次反弹,建议增加仓位配置,11月中建议兑现收益,12月底建议布局反弹。2019年2月1日触发下行趋势结束信号,随后仓位迅速提升至90%,2019年4月26日触发风控信号,模型建议仓位从90%降低至60%,8月6日建议wind全A指数调整至3800点增加股票配置。

  从择时体系来看,我们定义的用来区别市场整体环境的wind全A长期均线日)和短期均线日)的距离继续有所扩大,20日线日线,短期均线%,均线%的阈值,市场暂时继续位于震荡格局。但可以预期的是,只要下周初不出现调整,指数距离将会突破3%的阈值,市场将由震荡格局进入上行趋势格局,由结构性行情走向全面上涨行情。

  市场目前仍处震荡格局,超额收益最重要的来源在于板块选择,今年以来我们的风格模型一直推荐消费与科技板块,上周继续表现强势,过去5个交易日,行业上,电子和计算机上涨幅度最大,电子大涨7.11%。展望下周市场,从市场情绪角度,周末新闻报道有望获得券商经营牌照,有望周一对股形成利好驱动;此外两市交易金额继续维持在7000亿之上,未受假期影响呈现缩量。从微观层面,我们跟踪的处于市场平均成本线之上的股票个数,目前由上周的2500只到目前已扩散至3000只,市场已经开始呈现全面上涨的态势,短期若无大幅调整,将得到进一步确认。因此,短期走势我们仍然以震荡格局来应对,整体保持中性仓位,耐心等待格局的改变,如若下周初无大幅调整,再增加至高仓位。

  从估值指标来看,我们跟踪的PE和PB指标,沪深300与中证500等宽基成分股PE、PB中位数目前都处于相对自身的估值40-60分位点附近,属于正常估值区域,因此考虑长期配置角度,结合趋势判断,根据我们的仓位管理模型,以wind全A为股票配置主体的绝对收益产品建议权益仓位50%。

  公司发布2019年年度报告,实现营业收入375.55亿元,同比增长36.39%;归母净利润26.35亿元,同比增长30.51%。公司同期发布一季报,营业收入78.25亿元,同比增长27.0%;归母净利润3.44亿元,同比减少29.79%。

  硅料产能稳步扩张,成本具备竞争优势:公司已形成高纯晶硅产能8万吨,在建产能7.5万吨。在单晶料占比约90%的情况下,各项消耗指标及成本不断降低,在产的乐山一期和包头一期项目合计6万吨产能生产成本低于4万元/吨。在市场价格比2018年同期下降30%-40%的情况下,公司硅料毛利率达到24.45%。随着技术工艺的持续完善、产能规模的持续提升,公司成本水平有望进一步优化。乐山二期3.5万吨高纯晶硅项目、云南保山4万吨高纯晶硅项目预计将分别于2021年9月和11月底前竣工投产,预期未来公司硅料市占率有望进一步提高。

  电池盈利能力减弱,看好需求回暖后的盈利能力修复:公司已形成20GW电池产能,位列全球首位,2020年上半年眉山一期将建成投产,眉山后续项目和成都金堂项目也将根据市场情况推进,预计2020年底产能将达到30-40GW。根据CPIA数据,2019年行业平均非硅成本约0.31元/W,公司非硅成本为0.2-0.25元/W,仅为行业平均水平的60%-80%,成本优势明显。2020Q1电池价格持续降低,4月18日公司再次下调电池价格,以公司为代表的头部企业处于微利,盈利能力减弱,二三线企业电池开工率普遍下调,但公司盈利能力仍然处于行业领先水平,市场份额预计将进一步扩大。随着海外疫情逐渐好转,欧美国家逐渐谋求复工复产,考虑到国内光伏并网节点,以及下半年海外光伏项目逐步复工,我们预期Q2或Q3公司电池盈利能力得到修复。

  拟定增募资不超60亿元,保证电池顺利扩产:公司发布公告,拟定增募集资金总额不超60亿元,20亿元用于年产7.5GW高效晶硅电池智能工厂项目(眉山二期),22亿元用于年产7.5GW高效晶硅电池智能互联工厂项目(金堂一期),18亿元用于补充流动资金。公司定增成功后将为电池扩产提供有力资金保障。

  风险提示:海外疫情未能有效控制;公司扩产不及预期;电池价格持续下降;硅料价格长期低迷。

  公司发布一季度报告称,一季度归属于母公司所有者的净利润4072.56万元,同比增长85.99%;营业收入23.81亿元,同比增长127.0%;基本每股收益0.29元,同比增长38.1%。公司发布2020年度非公开发行A股股票预案,拟非公开发行股票数量不超过42,244,500股(含本数),募集资金总额不超过246,606.67万元。

  公司一季度实现营业收入23.81亿元,同比增长127.0%,实现归母净利润4072.56万元,同比增长85.99%,位于预增公告增速的上限附近,收入和利润增速均超预期。我们认为,疫情背景下,线上交易习惯被加速培养,公司积极作为,通过产业链“战疫”计划、拓展全球寻源、推出工业品/原材料带货直播和百团拼购等举措,积极转危为机。我们预计旗下各多多电商平台的注册用户将同比高速增长。

  公司一季度综合毛利率为3.8%,环比去年四季度下降约1.4ppt。我们认为,疫情期间,公司和上游一起开展优惠活动,同时涂多多品类增加较多,是毛利率下降的主要原因,另外当前阶段公司更重视规模扩张。费用方面,在出差减少和活动线上化的背景下,销售、管理和研发费用同比均略有下降。公司一季度经营性现金流净流入3959万,同比增长128%,预收款项同比增长88.42%,随着公司交易规模的快速扩大和增值服务的不断丰富,产业链地位将持续提升,全年现金流超过利润将是常态。

  从募集资金投向来看,定增将促进公司高效快速推进以“平台、科技、数据”为核心的产业互联网发展战略,进一步打造强大的核心竞争力和持续盈利能力。公司将积极建设数字经济总部,进一步提高管理效率和运营效率;建设基于AI的大数据生产分析系统、打造公司产业互联网的数据支撑体系;建设基于网络货运及智慧供应链的物联网支持系统,打造公司产业互联网的数字化供应链平台运营体系;建设基于云计算的企业数字化系统集成应用平台,打造公司产业互联网的科技驱动工具体系;补充流动资金,进一步增强公司的资金实力,优化资产负债结构,为公司的长期发展提供可靠的现金流保障,为实现公司业绩的持续增长打下坚实基础。

  公司迎来战略机遇期,定增加速公司推进“平台、科技、数据”战略。暂不考虑定增影响,维持盈利预测,预计公司2020-2022年净利润为2.51、3.74和5.45亿元。看好公司作为产业互联头的发展前景,维持“买入”评级。

  风险提示:经济波动影响下游需求;商品价格波动风险;后续品类扩张不及预期。

  事件:19年公司实现营收189.72亿元,同比增长5.69%;归母净利润4.92亿元,同比下降31.74%。20年一季度实现营收37.62亿元,同比下降19.43%,归母净利润1.12亿元,同比下降34.17%,扣非归母净利润0.22亿元,同比增长142.49%。

  点评:朗德万斯并表后照明品牌业务成为公司最大业务板块,带来营收和毛利率的提升,预计公司对朗德万斯的整合于20Q3提前完成。公司出资6.66亿成立全资子公司加码深紫外半导体,符合公司长远战略布局,有望成为新增长点。

  公司19年营收实现小幅增长,主要源于朗德万斯品牌业务增长,19年朗德万斯实现营收125.0亿元,同比增长25.53%,净利润6.2亿元,同比增长164.54%。19年受LED封装行业竞争和计提跌价准备影响公司利润下滑,但综合毛利率同比增加4.4pct至30.4%,我们认为主要受益于朗德万斯整合加速。

  20Q1公司营收有所下滑,扣非净利润同比大幅增长,我们认为营收受到一季度国内疫情影响,封装业务收入下滑,朗德万斯业务主要布局于西欧和美国,占其总收入72%,一季度受影响较小,我们认为朗德万斯内部经营整合管理和业绩释放出现拐点。

  上游LED芯片行业触底回暖,同时我们判断2020年疫情会加速中小产能退出,行业产能有望持续出清。公司收购朗德万斯后,聚焦于品牌业务并整合分销网络,整体重整计划由2028年大幅提前至20Q3完成。我们认为公司有望充分受益于LED封装行业集中度提升和朗德万斯业务整合。

  疫情催化下深紫外市场高速成长,公司与至善半导体合作对深紫外半导体进行战略布局后,新投资6.66亿元成立全资子公司深紫外公司,加码深紫外半导体智能化杀菌产品和服务,未来有望为公司提供新的增长点。

  我们维持对公司20-21年营收为214.0/242.5亿元,净利润为9.9/15.8亿元的预测不变,目前股价对应PE分别为14.85/9.24倍,维持目标价18.6元,维持买入评级。

  风险提示:朗德万斯整合不及预期、深紫外行业发展不及预期、封装行业回暖不及预期、疫情发展不确定性。

  2020年是全球5G网络进行大规模建设的元年,通信网络设备市场正在经历新一轮的快速成长、市场格局空前清晰、中国市场引领全球的变化,中国的通信网络设备厂商正处于最好的成长时代。而作为全球通信设备的龙头企业,经历挫折后已全面恢复,同时战略聚焦、内部管理优化,中兴正在呈现最好的姿态迎接最好的成长时代。

  本文重新梳理公司所处的行业机会,以及公司管理、基本面最新情况;并将从几个维度论述公司当前的估值上升空间。

  1、最好的时代:5G将引领新一轮科技浪潮,是新基建之首,政策与市场化双重推动

  5G是新一轮科技浪潮的开始&新经济浪潮的引擎,受到全球市场的关注,中国作为第一梯队国家,基本实现与全球发达国家同步发展5G的节奏。同时在中国市场,发展5G既是市场经济的自发需求,同时又是国家意志,并定位为新基建之首,因此5G的商用进程及建设进程有望持续加速。

  全球通信设备市场竞争格局到了4G后周期已基本确定,从2G、3G时代的超过十余家,到目前华为、中兴、、四足鼎立格局,并形成了较高的进入壁垒。基于中国5G建设的全球领先、产业链集聚中国以及中国的通信设备厂商在近几年的技术储备等优势,中国厂商有望在5G时代进一步提升全球份额,而的提升空间更值得期待。

  3、最好的中兴:业务全面恢复,战略聚焦,管理改善,最好的姿态迎接5G时代

  经历2016和2018年的两次挫折,目前中兴已基本全面恢复,从2019年年报看,盈利能力最强的运营商业务已达到历史最高的营收水平,综合毛利率37.17%、净利率6.37%均为近十年最高值,销售费用率8.67%,为近十年最低值,经营性现金流净额为74.47亿元是近十年以来最好水平。

  此外,2018年上任的新管理层(由公司内部工作20年左右中高层的提拔)年轻务实。同时公司全面加强合规建设。

  (1)当前通信板块PE(TTM)低于近五年均值,偏离程度是4个TMT行业最多的,整个板块有提升的空间;(2)从所有共计3819家A股上市公司研发投入指标来,中兴的研发费用支出109.8亿元,排名第5位。在研发费用排名前二十的公司里,的研发费用率12.8%是最高的,但市研率为16.6倍仅排在中等偏后的位置。(3)对比所有TMT上市公司(剔除2016年后IPO上市,重组上市等公司),市值排名前二十位的公司中,的市研率为16.6倍,处于较低水平。(4)从中兴本身来看,中兴通讯当前PE(TTM)为35.4倍,低于自2016年至今的近五年PE(TTM)均值的38.7倍。

  投资建议:通过2G到4G网络建设时代的发展,公司业已成为全球前四、国内前二的电信设备商龙头,在新一轮的5G建设大时代下,凭借5G端到端解决方案的布局,有望引领全球5G发展,持续提升全球市场份额。最好的时代,最好的中兴,我们认为当前公司的风险已大概率出清,5G龙头正在重新起航,坚定看好公司长期成长前景。预计20-22年净利润为61、83、102亿元,维持“买入”评级。

  风险提示:经营合规风险,管理层不稳定风险,5G网络建设低于预期,海外市场网络建设推迟风险,中美贸易摩擦升级,运营商业务毛利率下降风险。

  :国内汽车化学原料及化学制品领先企业:公司是一家专营汽车系列化工用品的大型集团公司。主营业务涵盖汽车精细化学品制造、汽车销售服务、汽车维修保养三大模块,是集生产、研发、销售、贸易、物流为一体的大型集团综合体,是国内汽车化学原料及制品业龙头。公司自成立起逐步发展壮大,拥有五个大型生产基地,分别位于长春、上海、佛山、成都、青岛。

  积极开拓新能源客户,公司营收及归母净利逆势增长:公司作为细分行业的龙头,在2017-2019年实现连续增长,营收从2017年代的31.45亿元增长到2019年的38.51亿元,归母净利润从2017年的1.54到2019年的2.18亿元。公司与众多国际化工巨头战略合作,丰富的中高端技术及基础原材料来源为开拓更多下游整车厂市场提供产品基础。公司已成功成为下游50余家汽车整车厂的稳定供应商,其中包括一汽大众、上汽大众、上汽通用、华晨宝马、北京奔驰、、长安福特和等知名整车厂。同时开拓了、汽车、拜腾汽车、威马汽车和奇点汽车等多家新能源汽车客户。

  胶粘剂及防冻液高度受益电动化、单车价值量倍增,打开五年高速增长空间:电动车本年度将迎来国内与海外的共振,汽车电动化趋势对于胶粘剂及防冻液厂商而言是重大利好。我们预测未来5年防冻液市场将实现持续快速增长,乘用车防冻液市场复合增速达到8.57%。同时,预计未来5年电动车用胶粘剂市场复合增速达到34.30%,乘用车胶粘剂市场复合增速达到8.90%。

  电池PACK有机硅胶有望得到推广,单车胶粘剂价值量进一步提升:动力电池环节需要用到导热胶。导热胶主要包括环氧树脂导热胶、有机硅导热胶及聚氨酯导热胶。其中,综合性能最好的为导热有机硅胶,该材料此前主要满足电子电路不断升级的器件功率散热需求。考虑到电池PACK有机硅胶的增量,我们认为电动车带动的胶粘剂市场空间进一步扩大,胶粘剂市场空间将由2020年的63.46亿元上升到2025年的102.72亿元,期间复合增速提高至10.11%。

  汽车后市场业务步入收获期:截至2019年底,汽车后市场业务方面,公司共计完成自营旗舰店2家,发展区域合作商230余家,合作模式服务签约店20,000余家。随着公司汽车后市场业务的转型,最近三年实现效益有效提升,2017年度、2018年度和2019年度实现效益分别为-2,467.58万元、-1,986.85万元和-441.39万元,表明随着业务转型成功扩大了业务规模,而业务规模的扩大有效提升了盈利水平。

  盈利预测及投资建议:考虑到电动化趋势对公司业务的长期利好,以及公司汽车后市场业务的顺利推进,我们预测公司2020-2022年收入分别为40.49、46.53、52.42亿元,归母净利润分别为2.64、3.42、4.14亿元,当前市值对应PE水平分别为20.65、15.98、13.19X。我们选取在新能源车上价值量同样有较大提升的零部件标的进行对标,包括、三花集团、、、、等,计算得到12家可比公司2020-2021年PE分别为36.83、28.99X,远高于目前估值水平。从公司历史估值角度来看,公司过去五年平均估值为31.15X,相较于目前估值水平也有较大提升空间。我们选择2020年32X作为目标估值,则公司目标市值为84.8亿元,对应目标价为11.23元。

  2019年公司实现营业收入32.51亿元,同比提升45.98%,近5年的CAGR为46.75%,其中子公司庞源租赁收入为29.23亿元,同比增长51.31%。2019年公司实现归母净利润5.16亿元,同比增长236.47%,大幅领先营收增速。随着2019年塔机行业租金价格进一步提升,建筑施工产品租赁毛利率提升7.27%至43.45%,带动公司整体毛利率提升7.26%至40.18%。销售费用率、管理费用率分别为1.17%、8.11%,同比下降0.74%和1.8%,进一步提升公司盈利水平。身为重资产行业,公司2019年固定资产和在建工程共增加10.38亿,成长性有望保持。

  塔式起重机天然具有“高危+重资产”特征,庞源租赁凭借多年积累的口碑和极低的安全事故发生率稳坐行业第一的位置,塔机租赁行业市场空间超过700亿,公司市占率不足4%,未来有提升空间。公司机械设备保有量远高于其他公司,截至2018年底,公司塔机保有量3754台,几乎等于行业2-10名公司保有量之和。2019年底更是快速扩张至超过6000台。2020年1月3日公司发布的定增公告表示:本次募资欲新购1500台大中型塔式起重机,以扩大庞源租赁的大中型塔机规模并丰富设备型号。预计2020年公司大中型起重机数量至少增加1500台。融资方面,及其母公司陕煤集团不断为庞源租赁提供担保,降低融资成本。作为上市企业,为庞源租赁股权融资提供可能。此外,全国布局策略也有望帮助庞源租赁占据更高市场份额。

  近年我国装配式建筑进入快速增长期,但整体上装配式建筑占新建建筑比例不足10%,距离“2025年左右比例达到30%”的目标增量尚有很大空间。随着中央与地方政策层面的持续推进,我国装配式建筑渗透率将加速提升。装配式建筑的预制构件重量远高于传统建筑部件,对中大型塔机的需求显著增加。未来装配式建筑占比提高有望带来塔机租赁行业市场增量,推动塔机内部结构调整。2019年,庞源用于装配式建筑的产值占总产值的比例已经超过30%,预计将跟随装配式建筑趋势进一步巩固竞争地位。

  考虑到装配式建筑的推进,我们预计公司2020-2022年净利润分别为7.83亿元、10.82亿元、13.12亿元,对应目前估值18X、13X、11X。按照相对估值,我们给与公司17.27元的目标价格,给予“买入”评级。

  风险提示:装配式建筑拓展不及预期、下游复工不及预期、疫情控制速度不及预期、应收账款回收不足。

  存量驱动:军机新机型持续上量,打开配套导弹产业市场空间。据World Air Forces 2020数据披露,目前全球共53,890架军用飞机,其中美国军机数量达到13,266架,我国军机数量尚与美军存在较大差距,且我国军机机型较为落后,二代、三代机数量占比超过50%。我们认为,数量/性能缺口将推动新机型持续上量,有望打开配套导弹产业市场空间。

  增量驱动:军队实战化训练深入实施,驱动导弹产业快速放量。据解放军报相关报道披露,东部战区陆军某旅2018年全旅枪弹、炮弹、导弹消耗分别达到2017年的2.4倍、3.9倍、2.7倍。我们认为,随着我国实战化训练的深入实施,导弹、炮弹等消耗类武器装备使用周期将出现缩短从而获得高成长弹性。

  公司是航天科工集团旗下电子元器件骨干企业,产品覆盖高端连接器/继电器/微特电机等,70%以上的产品销售给航天、航空、电子、舰船、兵器等领域的高端客户,军品基本覆盖全部装备领域,其研制生产的产品参与多个航天项目,如长征五号遥三、北斗、国家载人、探月工程等重大工程配套任务。

  军品方面,公司主营产品微矩形连接器具有规格多、尺寸小等特点,适用于高密度、微型化、高可靠要求的电路系统互联,可满足系统轻型化和小型化需求;微特电机可适用于极端环境,具有长寿命、抗高温/高速/短路等特点。此外,公司大股东中国航天科工十院为我国地空导弹武器系统三大总体单位之一,同时也是国内唯一专业配套相对完整的地空导弹武器系统战略后方基地。我们认为,公司背靠航天十院,产品特性与导弹需求高度适配,有望充分受益于导弹产业高景气周期,主营业务或实现快速放量。

  新设广东华旃破局高速传输连接器,民品业务有望受益于5G基站/卫星互联网等新基建建设

  2019年3月公司投资新设广东华旃,主导产品为消费电子/通讯用连接器,成功布局高速传输连接器市场,民品品类得到升级。根据/联通官网消息,4月24日和2020年5GSA新建工程无线主设备联合集中采购公示中标候选人,华为、中兴通讯、和大唐移动中标。本次集采规模共约25万座5G基站,采购5GSABBU、AAU等无线主设备。我们认为公司民品业务有望充分受益5G基站、卫星互联网与IDC等新基建建设。

  航天科工集团2019年下半年工作会议启动管理创新,公司有望受益股权激励进程

  科工集团党组在继续大力推进技术创新的同时,2018年起积极开展商业模式创新的系统性工作,2019年启动管理创新的系统性工作,其中明确指出重点举措包括基于实际绩效的激励机制与股权激励(骨干员工持股)。我们认为,公司作为航天科工集团旗下综合互联系统上市平台,有望受益于该股权激励进程。

  盈利预测与评级:虽然受疫情影响,公司未来交付存在不确定性,但受益于导弹产业高景气发展,公司对应军品连接器、微特电机业务有望快速放量;此外,民用产品或持续受益于5G基站、卫星互联网与IDC等新基建建设。因此,2020-2022年预测营业收入由43.4/54.9/71.3亿元调整至43.5/54.9/70.3亿元,对应净利润为4.83/5.99/7.52亿元。对应EPS为1.13/1.40/1.75,P/E为28.64/23.09/18.39x,对标国防信息化龙头企业//35.29x的2020预测P/E均值,目标价39.88元,维持“买入”评级。

  风险提示:军费增长不及预期;疫情影响公司产品交付;5G基站/卫星互联网建设不及预期。

  截至2020年6月29日,湖南兴湘资产公司(由湖南省国资委100%控股孙公司)成为湘电风能唯一符合条件的股权意向受让方,拟以9.24亿元受让全资子公司湘电风能100%股权,并已缴纳0.5亿元保证金。

  公司是国内传统民口军工配套企业,特种电机和电力推进、电磁技术在国内乃至国际上处于领先地位;2019年公司军民用技术领域均获得较大突破:某国防重点项目荣获国家科技进步特等奖,综合电力技术成功应用于“海电运维801”号600吨自升式海上风电大部件更换运维船,开创了综合电力技术民用化的先河。

  电能作为一种动力体系,具有高经济性、低污染、智能化等比较优势,逐渐成为动力系统发展新趋势。类比汽车与航空业,船舶动力电力化已在多类船只广泛应用,舰船舒适性、操控性、经济性得到升级。我们认为,未来综合电力驱动系统(先经过燃料发电,再用所得到的电能驱动)将成为船舶动力发展新趋势,相关系统供应商有望进入快速发展阶段。

  与机械设备污染物排放相关的环保指标往往随着设备性能的提升而不断趋严,这在汽车、航空业均已验证。船舶行业相关政策:国际海事组织(IMO)新标准于2020年强制生效,中国作为IMO成员国“限硫”步伐明显提速。我们认为,近期趋严的船舶环保标准对企业提出了更高技术要求,同时也带来了相关领域扩容机会:

  发展路径:①对传统蒸汽动力、燃气动力等进行系统升级,满足环保指标。②采用综合电力系统进行船舶动力切换,达到排放要求。我们认为,后者相经济效益更高,且无需根据环保指标变化更新,将成为船舶能量系统革命大趋势。

  综合电推系统市场集中度较高,全球前3龙头供应商(瑞典ABB、通用电气、西门子)市占率超80%,我国船舶综合电推系统市场集中度也较高,参与方包括、、中车。2018年国内综合电推市场规模仅18.90亿元,处于行业发展初期,未来年成长空间达849.8亿RMB:①军船:2020-2030年我国军舰年均造价129.6亿美元(900.72亿RMB),对应舰船动力系统需求约180.14亿元;②民船:民用市场综合电推产值或具备约35倍增长空间,未来年产值增量约669.7亿元。

  风险提示:原材料价格波动风险,产品需求波动风险,子公司湘电风能挂牌转让无法及时完成风险贸易诈骗案后续结果不确定性风险,股票被实施退市风险。

  事件:公司发布2020年一季报,实现收入14.65亿元,同比下滑19.06%;实现归母净利润0.74亿,同比下滑11.63%。

  2020Q1受新冠肺炎疫情影响工程项目无法按照正常节奏进行推进,导致公司收入同比下降19.06%,但报告期公司加大核心膜技术产品销售,膜技术产品销售比重增加,整体毛利率达到36.73%,同比提升7.58pct;整体净利率4.88%,同比提升0.13pct.2020Q1公司期间费用率增长较多,同比提升5.41pct,主要是管理费用率、财务费用率分别同比提升2.28pct、3.97pct造成的,受疫情影响销售费用率同比下降0.84pct。

  2020Q1公司经营性活动净现金流-4.86亿(2019Q1为-8.54亿),同比增加43.11%,销售商品提供劳务收到的现金/营业收入达到163.58%,为近几年来最高水平,公司经营活动现金流持续好转。新增订单方面,一季度公司新增11个订单,全部为EPC类,总金额6.4亿元。截止一季度末,公司在手EPC类订单197个,未确认收入112.87亿;在建投资类订单105个,未完成投资额313.05亿;处于运营期的投资类订单51个,对应单季度运营收入3.2亿元。2020Q1新增订单全部为EPC类,进一步体现公司收缩投资类业务的战略转型。

  2020年3月11日,公司公告中国城乡拟以现金37.16亿元认购公司非公开发行的股份4.81亿股,发行完成后中国城乡及其一致行动人持股比例将达到22.35%,成为公司第一大股东。公司实际控制人将变更为国务院国资委。中国城乡是中交集团的全资子公司,中交集团是国务院国资委监管的特大型央企,是全球领先的特大型基础设施综合服务商。双方已在管理层和业务层面加快融合,实现资源协同发展。

  我们预计2020-2021年可实现归母净利润16.21亿、20.16亿,对应当前股价市盈率分别为19倍、15倍,短期市场流动性宽松将继续提升公司估值水平,中长期污水资源化的潜在市场将为公司打开进一步估值空间,给予“买入”评级。

  风险提示:增发进度低于预期、中交集团融合低于预期、融资成本提升、污水资源化等政策出台慢于预期。

  公司是中国规模最大的曲轴专业生产企业,主营业务已形成船机、重卡、轻卡和轿车曲轴,以及连杆、铸件、锻件七大主要业务板块。

  公司是重卡曲轴的龙头企业。曲轴是发动机的核心零部件,被誉为“发动机心脏”。目前公司在中重型发动机曲轴国内市场占有率在50%以上,轻型发动机曲轴国内市场占有率在20%以上。公司已成为全球第二大曲轴制造企业,是目前国内规模最大、市场配套率最高的发动机曲轴研发与生产企业。

  重卡行业持续景气,利好公司。重卡行业自16年下半年以来进入新一轮景气周期,我们分别对物流重卡、工程重卡、重卡出口进行测算,预计20-22年重卡的销量分别为107、102和110万辆。我们认为105-110万辆是新的行业销量中枢,行业销量难以出现断崖式下跌。公司的最大客户是,直接受益于重卡行业的持续景气。同时轻卡行业近年的稳定发展,公司轻型发动机曲轴在17-19年中连年增长,在总营收中占比稳定在12%-13%,公司曲轴板块已经形成以重型发动机曲轴和轻型发动机曲轴两类为主的格局。

  连杆业务是公司近三年增长最明显的板块,未来有望继续增长。连杆是连接活塞和曲轴的零部件,公司连杆业务以胀断连杆为主,目前是国内最大的中重型商用车胀断连杆生产企业。连杆是公司仅次于重型发动机曲轴的第二大产品,也是近年来公司营收的主要增长点。19年连杆销量达到472万支,营收占总营收比例达到22%。

  公司提升产品竞争力,探索增量空间。公司在近年大力实施自动化、智能化改造,改造率已超过40%,预计2020年底可完成90%。公司持续加大研发投入,公司过去研发费用占比稳定在4%-5%之间,19年研发费用显著增加到2.2亿元,同比增长57.5%,占总营收比例达到6.1%。

  改名彰显公司锐意进取的决心。4月30日公司变更股票简称,由“天润曲轴”变更为“”,公司计划在发展原有业务的同时,拟在汽车、高端装备等领域开拓发展新的业务和板块,以实现公司长远可持续发展。

  投资建议:我们预计公司20-22年的归母净利润分别为4.1亿、4.7亿和5.1亿,对应PE分别为11倍、10倍和9倍。给予公司21年14倍目标PE,对应目标价5.70元,首次覆盖给予“买入”评级。

  风险提示:宏观经济不及预期,连杆业务发展不及预期,新业务拓展进展不及预期。

  公司公告,公司2020Q1实现营业收入5.36亿元,同比增长55.28%;归母净利润为0.56亿元,同比增长45.41%,扣非后归母净利润0.56亿元,同比增长45.30%。

  ①公司2020Q1实现营业收入5.36亿元,同比增长55.28%。主要原因系疫情期间,新媒体营销客户代理业务收入大幅增长,收入增长大超预期。

  ②疫情教育更多广告主重视线上投放尤其是社媒投放,但线下广告承压。根据CTR数据,2020年2月,广告市场整体投放受疫情影响出现明显下滑,电视/传统户外/电梯海报刊例花费同比减少33.6%/16.9%/20.3%。

  盈利端:公司2020Q1毛利率为25.80%,较2019年27.44%略有下降。2020Q1公司期间费用率(含研发费用)11.82%,同比减3.20Pcts;其中销售费用率6.03%,同比减1.81Pcts;管理费用率4.00%,同比增0.15Pcts,主要系随业务增长需要,人员薪酬增加所致;研发费用率3.03%,同比增0.35Pcts,主要系加大了WEIQ自媒体平台相关研发投入所致;财务费用率-1.23%,同比减1.88Pcts,主要系银行存款利息收入及汇兑收益增加所致。

  经营端:公司2020Q1归母净利润0.56亿元,同比增加45.41%。公司2020Q1净利率10.41%,同比减0.71Pcts。公司2020Q1非经常性损益为4.23万元,其中计入当期损益的政府补助4.98万元。公司2020Q1扣非归母净利润达5579万元,同比增45.30%。公司2020Q1非经常性损益为4.23万元,其中计入当期损益的政府补助4.98万元。公司2020Q1扣非归母净利润达5579万元,同比增45.30%。

  携数万红人推出三项直播带货解决方案,打造第二成长曲线。公司分别面向传统商圈景区、地方风味食品、中小零售企业推出直播带货解决方案。

  ①红人经济时代即基于关注关系的去中心化粉丝经济时代,传播媒介革命推动消费商业逻辑从过去的品牌中心化深度分销升级到消费者去中心化精准零售。

  ②是社交商业时代新基建标杆,链接自媒体、全社交平台、品牌方、终端内容用户等全链社交商业资源。

  天下秀是资本市场参与去中心化网红产业趋势的重要标的,综合预计20-22年公司实现归母净利润分别为4.05/6.33/9.77亿元,维持买入评级。

  风险提示:宏观经济下滑,疫情影响门店扩张,新品不及预期,消费者消费需求下降。

  以史为鉴可知兴替,我们以产品结构为主线,梳理了老窖“两沉两浮”的发展历程,从产品结构变化中探究“历史、现在、未来”三个阶段老窖的特征及驱动其发展的核心因素。

  当前的处于从复苏到再次崛起的关键时点,渠道的深耕、营销方式的持续投入、高端产能的释放,均是在正确道路上的稳扎稳打。从更长远的角度看,老窖的核心竞争力在于其历经岁月沉淀的品牌厚度、以及作为“浓香鼻祖”的优质酿酒工艺,只要其走在正确的方向上,公司价值的体现只是时间的问题,而当前拥有丰富白酒运营经验的优秀管理层是公司的掌舵者,也是他们保障了公司价值实现道路上的步步为营。

  品牌历史悠久,曾稳坐高端酒老大位置,作为建国后的酒中贵族,品牌张力由此奠定。不过由于1990-2000年“名酒变民酒”的提量不提价政策导致泸州老窖跌出高端阵营,2001不得不以国窖1573重振高端酒地位。至2010年前后,受益行业景气度、销售上采取柒泉模式,公司高端酒占比再次回归高位。但在2012-2014年行业深度调整期,老窖再次为自己的错误提价决策买单,进入深度调整期,复兴之路不可急于求成。

  漫长的沉浮历程沉淀下了老窖的品牌力与优质的产品生产工艺,2015年的新管理层即是补全了“人和”的优势,在新管理层上任后,老窖开展了一系列的精彩改革行动。在产品上,新管理层壮士断腕,整治产品乱象聚焦五大单品;在渠道上,柒泉模式缺陷充分暴露,导致公司进入深度调整期,公司将柒泉模式变革为品牌专营模式,三大品牌差异化运营;在管理上,深度绑定管理层,治理结构不断升级,发展思路逐步清晰。

  泸州老窖高档酒的发展呈现“W”型趋势,如今双品牌逻辑不断兑现。国窖1573在高端酒市场依然采取跟随茅台策略,稳健提价放量,“向上”节奏稳定;与此同时,利用中档酒核心产品特曲放量打开中档酒市场,充分激活泸州老窖老品牌势能实行“品牌复兴”计划,“向下”实力不容小觑,未来公司高档酒与中档酒或呈现比翼齐飞局面。

  风险提示:国窖在高端酒市场运营不及预期,渠道扩展不顺利,产能扩张节奏延迟,提价控量决策失误。

  1、公司2019年实现营收900.09亿元,同比+13.97%;实现利润总额81.94亿元,归母净利润69.34亿元,同比+7.67%;四季度营收同比+18.54%,归母净利润同比-6.38%。2019年实际业绩均超过此前经营计划。(计划19年总营收900亿元,利润总额76亿元。)

  2、公司20Q1实现营收205.44亿元,同比-10.98%,归母净利润11.43亿元,同比-49.78%,受疫情影响,业绩略低于预期。

  20Q1受疫情影响,韩国成套饲料生产线春节送礼需求大幅下降、日常消费需求受到一定阻碍,液体乳营收同比下降19%,导致公司营收负增长,随着疫情后期需求回归正轨,预计公司动销情况也将恢复到正常水平。20Q1经营性现金流净额同比-296.51%,主要系疫情下销售产品收到的现金减少,但采购材料、职工薪酬等经营性现金支出并未与销售产品收到的现金同比例下降所致。

  公司一直兼顾市场拓展及产品结构升级,2019年营收增速主要由销量增加贡献,约8.4%,结构升级贡献4.3%。从产品来看,奶粉业务增速较快,液体乳营收同比+12.31%,奶粉及奶制品营收同比+24.99%,冷饮营收同比12.70%,液体乳及奶粉增速依然主要由销量增长贡献,分别为7.8%/15.4%,冷饮结构升级效应较为明显,贡献5.9%增速。

  盈利预测:预计2020-2022年实现营收994.6、1122.2、1258.3亿元,同比增长10%/13%/12%,实现归母净利润72.66、83.13、92.71亿元,同比增长5%/14%/12%(考虑到疫情的影响,下调2020年营收、净利润增速,前值为12%/6%,考虑到2020年低基数及春节延后的影响,上调2021营收增速,前值为9%,21年利润增速基本保持不变),EPS为1.20、1.37、1.53元。2020年行业平均估值水平为32XPE,给予公司2020年30XPE,对应目标价36.0元,维持“买入”评级。

  风险提示:双寡头竞争进一步恶化,原奶价格大幅上涨,健康饮品事业部新品销售不及预期,食品安全问题。

  用品股份有限公司成立于2002年,长期专注于医疗健康事业,主营业务为医用敷料等一次性医用耗材的研发、生产和销售,为国际知名医疗器械品牌厂商提供OEM、ODM服务。公司注重医用敷料产业链深度整合,截至目前已形成了贯穿纺纱、织布、脱漂、加工、包装、灭菌、检测等所有生产环节的完整产业链,具备较为突出的自动化、智能化、规模化生产优势。

  全球绷带及医用敷料行业市场规模平稳增长,观赏鱼饲料生产线预计2019年市场规模超过200亿美金,增速保持在5%以上。全球市场集中度高,TOP4合计占据约50%市场,龙头3M市占率接近20%。

  2019年我国医用敷料市场规模184.4亿元,增速为13.7%。国内市场以国产品牌为主,头部公司市占率较低,未来行业集中度有望提升。从整体收入体量上来看,属于国内龙头企业,将逐步加强内销,提高国内市占率。

  公司是国内医用敷料行业领先的生产商和出口商,拥有三大生产基地,4000名员工,配备先进的生产设备,规模化生产程度高,凭借显著的规模优势,公司生产效率大幅提升,生产成本得到有效降低。

  公司是行业内少数拥有完整产业链,且自动化水平较高的企业之一。在企业20年的发展历程中,积累了丰富的行业经验与生产经验,打造了系统的、符合行业特点的、具有国际先进水平的生产线,形成了从纺纱、织布、脱漂、深加工、包装、灭菌、检测等贯穿所有生产环节的完整产业链。公司在引进先进成套生产设备的同时,公司不断加大的自助开发,不断进行设备及工艺的升级,进一步提升了产业链各环节的设备自动化、智能化程度与一体化的整合,保持竞争优势。

  公司不断推进医用敷料领域的产品创新、工艺升级及产业链深度整合,在产品性能与质量、产品附加值与市场开拓等方面具有较为突出的优势,是中国医用敷料行业重要的OEM、ODM生产商和出口商。据保健品进出口商会的统计,公司医用敷料产品连续11年出口第一。

  公司在医疗器械领域,持续扩充现有低值耗材产品系列,提供一站式的产品供应服务。同时以神经手术垫、凡士林纱布等高附加值产品为基础,围绕伤口护理、手术外科等向水凝胶、水胶体等高值耗材延伸,打造多层次产品线。

  考虑到今年疫情带来口罩等产品的明显放量,我们上调盈利预测,预计2020-2022年净利润由原来的4.29亿/5.59亿/7.11亿上调至7.03亿8.03亿/9.08亿,对应EPS为1.11/1.27/1.43元,给予2020年30X估值,对应目标价由原来的30.6元上调至33.3元,维持“买入”评级。

  风险提示:外销占比高、原材料价格波动、汇率波动、衍生工具价格波动风险等。

  公司创始于1992年,2001年在上交所上市,经过多年的经营发展,现已成为药品和保健品研发、生产、销售、服务为一体的综合型集团公司。公司化学制剂板块中艾普拉唑系列、促性激素中注射用醋酸亮丙瑞林微球增速亮眼,有望引领化学制剂板块持续稳健增长。公司艾普拉唑肠溶片是国家1.1类新药,获国家科学技术奖,注射用艾普拉唑钠2018年以原化药2类上市。艾普拉唑是新一代质子泵抑制剂,比第一代产品拥有诸多优点。2019年公司肠溶片收入8.68亿元,同比+51%,注射液收入1.06亿元,未来有望保持稳健增长。公司促性激素类药物板块中醋酸亮丙瑞林微球(1个月)2019年销售额9.26亿元,同比+22%,预计后续仍能维持较高增速。3个月的长效制剂已于2019年3月获批临床试验。已有重点产品的稳健增长为公司业绩做出保障。

  《健康中国行动》(2019-2030)指出,慢性非传染性疾病现已成为主要的死亡原因,并代表了中国最大的疾病负担。我国40岁及以上人群COPD患病率为13.6%,总患病人数近1亿。20岁及以上人群哮喘患病率为4.2%,成人患者总数达4570万。研究同时表明,我国20岁及以上哮喘患者中有71.2%从未被医生诊断,只有5.6%接受了基本的糖皮质激素治疗,平喘类药物渗透率有很大提升空间。相比全身给药,吸入制剂可在呼吸道达到较高浓度,起效更快、不良反应更小;吸入制剂研发高壁垒,药物粒径、吸入装置均对药效有较大影响,行业竞争格局良好。公司深入布局吸入制剂,已有2个产品兑现,后续多个产品处于上市审批中,包括重磅品种布地奈德吸入混悬液(预计公司销售峰值超15亿元),未来2年进入产品收获期,成为吸入制剂领域的龙头企业。我们对公司呼吸板块的重点产品进行了市场空间测算,预计到2025年公司呼吸板块产品收入将超过50亿元,净利润有望超过12亿元,利润体量堪比目前的。

  公司注重研发投入,2019年研发费用占比7.6%,研发费用在SW医药300多家医药企业中排名第7,处于行业前列。除吸入制剂外,公司还重点布局单抗、脂微球以及缓释微球平台。单抗子公司成立于2010年,产品中注射用重组人绒促性素(rhCG)正在进行生产现场核查准备工作,多个品种处于临床阶段:重组人源化抗人IL-6R单克隆抗体注射液已完成I期临床,处于III期临床实验中;HER2单抗处于Ib期临床,入组已完成;PD1单抗也处于Ib期临床,目前已启动四个临床中心;多个产品处于临床前或申报临床阶段;微球平台中注射用醋酸亮丙瑞林微球(1个月)2019年销售额9.26亿元,3个月长效剂型已获批临床,奥曲肽微球(1个月)正在申报上市。脂微乳平台中ω-3鱼油中长链脂肪乳注射液正在申报上市,有望今年底到明年初成为首仿上市,为公司带来业绩增量。公司单抗、脂微球以及缓释微球平台研发管线持续推进,有望奠定公司长远发展基础。

  我们看好公司吸入制剂发展潜力,公司的主业有望保持稳健的增长,研发管线元,我们综合绝对估值法和相对估值法,给予2020年合理估值368亿元,对应目标股价18.9元,维持“买入”评级。

  风险提示:吸入制剂研发进展及销售低于预期,艾普拉唑等化学制剂增长低于预期,已有产品具有集采降价的风险,单抗等创新研发管线进度低于预期,中药业务下滑超预期,原料药价格回落导致业绩下滑。

  2020Q1公司实现营收6.72亿元(-18.51%),实现归母净利润1.28亿元(+5.28%),实现扣非净利润1.04元(-12.97%)。公司归母净利润和扣非净利润之间的差异主要系本期政府补助和投资收益同比大幅增加所致。2020Q1公司营收负增长主要系时间互联影响,公司主业在疫情背景下营收和净利润仍旧保持增长,业绩基本符合预期。

  2020Q1公司本部(除时间互联外)实现营收1.53亿元(+10.15%);实现归母净利润9693万元(+5.77%)。虽然受到疫情影响,但公司主营业务仍保持增长,符合我们此前预期。

  ①授权业务:2020Q1公司品牌综合服务收入及经销商品牌授权服务收入合计为1.37亿元(+12.76%),仍保持持续增长,增长率与营收增速相差不大。宠物饲料生产线设备

  ②保理业务+其他业务收入:2020Q1公司本部保理和其他业务合计实现营收约1537万元(-9.2%),主要系公司保理业务规模收缩。

  2020Q1公司时间互联实现营收5.20亿元(-24.27%),实现归母净利润2900万元(+0.45%)。公司时间互联营收规模略有下降,我们认为主要系公司为了提高资金使用效率减少经营风险,严格筛选客户所致。流量客户方面,2020Q1公司新拓展客户203家,在维系原有电商、网服、金融、教育工具等行业APP客户的同时,拓展H5类型客户,获取新的业绩增长点;流量平台上面,不断巩固原有主流媒体的合作优势,2020年依然是VIVO、小米、应用宝的核心代理商,同时成为OPPO核心代理商;在创新业务方面,继续拓展网络红人业务、网络直播和线%),在疫情影响下,公司GMV仍实现增长,其中南极人主品牌实现15.53%的增长,我们认为主要系:南极人品牌的优势和核心品类偏必选消费品,短期需求受疫情影响不明显;其次,公司大店策略和爆款策略使得公司一定程度上对冲了疫情的影响。

  渠道实现GMV为9.33亿元(+11.05%);社交电商渠道实现GMV为8.41亿元(+62.85%);渠道实现GMV为2.82亿元(+68.08%);其他渠道实现GMV为1.03亿元(+261.99%)渠道占比分别为62.31%、16.29%、14.68%、4.93%、1.73%。从渠道来看,社交电商、及其他渠道仍保持快速的增长,占比明显提升。2020Q1公司货币化率(品牌服务费及经销商授权收入/GMV)为2.39%,相比2019Q1货币化率上升0.03pct,变动不大。我们预计2020年全年货币化率基本维持4%左右。

  从应收账款来看,2020Q1 公司应收账款为 11.24 亿元(+27.72%),相比年初增加 42.41%,应收账款规模有所提升,主要系公司为了减少客户回款压力,保理业务本期新增放款所致;拆分来看,公司本部(不含保理业务)的应收账款相比年初减少 0.96%。

  从现金流来看,2020Q1 公司经营活动产生的现金流量净额为-3.70 亿元,相比 2019Q1 的 9117 万元由正转负,主要系时间互联年初需预付款竞标广告位;19 年中报开始保理业务科目计入经营性现金流科目(之前计入投资性现金流),使得集中支付公司购买商品、接受劳务支付的现金增加所致。

  扩品类:公司未来将持续进行扩品类计划,针对优势品类,如内衣、家纺等逐步渗透二三级类目,覆盖更多消费群体和消费场景,进一步巩固优势地位,提升客户粘性;同时继续扩张新品类如化妆品、抗菌类、健康类等新品类快速上线。目前南极人品牌的品类扩张边际成本和营销成本低,主要系公司推行大店策略,规模效应明显;同时公司流量稳定,用户众多,复购率高。

  为主的社交电商渠道:我们认为未来公司将继续进行渠道扩展,如以为主的社交电商渠道预计仍将保持高速增长,从而继续拉动公司 GMV 的快速增长。2)从渠道策略上来说,各层级店铺分工更加明确:公司各层级店铺分工更明确,综合大店进行“爆款和爆款群”,腰部店铺依托供应链体系进行分销,小店铺进行种草。3)拓展网红业务在内的新业务,提升想象空间:同时公司也积极拓展网红业务在内的新业务,在渠道运营商更多样化:一方面紧跟直播趋势进行店铺店播;另一方面在抖音、快手等网站上结合产品需求建立新的供应链体系和新的主播矩阵,进一步扩展未来想象空间。维持“买入”评级。公司主业持续快速增长,商业模式进一步优化,通过持续进行扩品类扩渠道巩固竞争优势,我们预计能够维持快速增长;时间互联业务业绩趋于稳定,同时客户质量有望改善,我们继续看好公司未来发展 。维持原有盈利预测, 预计 2020-2022 年公司实现净利润15.47/19.92/25.45 亿元,同比增长 28.30%、28.70%、27.79%;预计 2020-2022年 EPS 为 0.63/0.81/1.04 元。

  风险提示:疫情影响进一步加剧,品类扩展速度不及预期,时间互联业绩波动影响,应收账款风险,平台规则变化等。

  是集剃须刀及个人护理电器研发、制造、销售于一体的国内龙头企业,2017年后公司的营收和净利润增速都呈现疲软的情况。将公司业务拆分后可发现,2018-19年主营业务剃须刀产品营收规模在下滑。从公司其他主营业务中可发现,近年来公司在通过尝试不断扩张新的品类的方式来提升整体的营收水平,但收效甚微。从毛利率看,公司毛利率逐年略有下降。从制造端看,18年开始公司外包部分采购成本越来越高,高外包的生产模式已经难以支撑公司的利润水平,公司转型迫在眉睫。同时公司对于产品外观的设计和制造投入比例不高,并且在广告宣传投入上的投入费用转化率一般。

  年轻消费群体的崛起为剃须刀产品重新定义。这类逐渐崛起的消费群体对产品的设计和外观的重视程度逐渐提升,意味着剃须刀产品拥有从工业品往消费品转型的价值。其次,电商渠道的发展为剃须刀销售赋能。由于产品形态的改变,不同于以往在线下体验产品的销售模式,越来越多的消费者选择在线上购买剃须刀产品。此外,个护类小家电市场逐渐崛起。以高端、时尚、功能性明显为特点的个护类小家电,正在逐渐占领市场。

  首先,产品价格段提升打开更多市场空间。第二,涉足热门厨小电赛道,有的放矢扩张品类为公司赋能。第三,增加直营比重,尝试新兴销售渠道。第四,积极扩建产能,强化自产能力。第五,加码人才和研发投入,探索行业新机会。

  投资建议:公司主营产品电动剃须刀作为成熟较早的个护小家电在中低端市场已步入存量竞争阶段,随着公司产品端价格带提升和新品类的落地、在渠道端直营比例增加、在管理端积极引进研发人才、以及未来在厨房小家电品类上的储备和扩张,预计公司经营情况将会好转。由于目前公司改革端倪初现,部分措施尚需时间落地,2020年我们暂不调整盈利预期。公司新品电动剃须刀价格分别为139元和239元,目前销量情况较好,因此我们适当提升21、22年的盈利预测,预计公司20-22年收入规模37.75、43.05、47.11亿元,增速为0.41%、14.05%和9.42%,净利润分别为7.2、9.0、10.1亿元(前值为7.2、8.5、9.1亿元),对应动态估值分别为30.1x、24.2x、21.6x。基于行业可比公司的PE及市值,同时参考行业平均估值,我们给予公司合理估值区间为2021年25-30倍PE,对应2021年225-270亿元市值,对应每股合理价格区间为51.7-62元/股。维持“买入”评级。

  集友股份受疫情影响,公司业绩降幅较大。2020Q1公司实现营业收入8391.46万元,同比降低45.30%;归母净利418.98万元,同比降低90.02%;扣非归母净利341.11万元,同比降低91.26%。公司营收和利润出现大幅度下滑,主要系疫情对公司生产和销售产生较大负面影响,卷烟行业复工时间较晚,整体产业链生产端受冲击较大,同期同类产品公司业绩均有不同程度下滑。烟草属于偏刚需消费,需求受疫情影响较小,主要消耗中烟库存。疫情期间1-2月全国规模以上工业企业实现利润总额4107亿元,同比下降38.3%,其中烟草制品业利润总额同比+31.5%,是41个工业大类中仅4个增加行业之一,卷烟需求偏刚性,消费韧性较强。2020Q1全国卷烟产量累计7429.6亿支,同比增长7.5%,卷烟产量维持正增长,中烟复工延期较长,但烟草工业公司渠道出货正常,目前库存维持低位。我们预计二季度行业补库存+刚需消费,公司经营将有较大改善。

  受股权激励费用和疫情期营收下降影响,费用率整体上升,盈利能力下降。2020Q1公司毛利率为41.74%,同比降低6.08pct,盈利能力有所降低。公司费用率整体上升,其中销售费用率为3.24%,同比上升0.76pct;管理费用率为23.85%,同比上升15.81pct,主要系报告期内公司922.58万元限制性股票激励相关股份支付费用计入管理费用,去除该项费用后管理费用率为12.86%,同比上升4.81pct,管理费用率上升还受疫情期间营收下降较多,而较多费用支出刚兑影响;财务费用率为-2.94%,同比下降2.91pct;研发费用率为15.18%,同比上升8.71pct.2020Q1公司归母净利率为4.99%,同比降低22.38pct;扣非净利率为4.07%,同比降低21.38pct。

  核心逻辑未变。烟标放量逻辑验证,看好20年内生+外延快速增长。2019年烟标业务实现营收3.47亿元,同比增长120.6%,保持高速增长,市场份额进一步提升。公司烟标业务新客户拓展顺利,目前已在安徽中烟、云南中烟(包括蒙昆、山昆、海南红塔、红塔辽宁)、陕西中烟、重庆中烟、湖北中烟、江苏中烟、黑龙江烟草等多家中烟公司的烟标产品招标中中标,较去年有较大突破,其中在19年年末蒙昆中烟第十四标包中公司获得最大份额,公司烟标团队实力得到体现,我们预计后续公司将继续积极拓展其他中烟公司业务,获取更多市场份额。公司在新型烟草领域布局领先,未来增长空间巨大。17年与安徽中烟成立联合工程中心;18年与昆明旭光设立合资公司主营新型烟草开发设计服务,19年对合资公司集友广誉进行增资。政策端中烟对HNB态度明确,HNB烟弹明确属于烟草制品,专营专卖,未来HNB产品会是新型烟草制品的主线年开始有近两年的技术研发储备,目前广东、四川、湖北、云南均开始海外销售加热不燃烧产品。公司与重庆和江苏中烟发布战略合作,同时积极推进薄片资质申请。HNB是规模超千亿的蓝海市场,薄片市场年利润百亿,公司目前技术国内领先,未来发展可期。

  2020年我们看好烟草细分领域。卷烟消费受疫情影响较小,产品偏刚需。1-2月物流/生产受限但烟草工业公司渠道出货正常,目前库存低位。3月开始复工,我们预计Q2开始烟草体系生产强度再上台阶,19年行业巡视结束后业内整合趋势加快。2019年烟草实现工商税利12056亿元(+4.3%)上缴财政总额11770亿元(+17.7%),税利总额和上缴财政总额创历史最高水平,今年烟草承担更大责任,倒逼创新产品加热不燃烧HNB在国内市场加快推进,提供增量和结构性优化。

  激励计划高考核目标,看好公司烟标和加热不燃烧业务双轮驱动。烟标进入快速放量期,加热不燃烧薄片技术优势卡位和中烟紧密合作,股权激励归母净利考核目标20/21年4/6亿。我们预计公司20/21/22年归母净利为4.47/7.30/8.98亿元,同比增长121.47%/63.42%/23.03%,对应PE为22.3X/13.7X/11.1X,维持买入评级。

  风险提示:烟标业务拓展不及预期,新型烟草政策不及预期,疫情影响超预期等。

  :双料龙头和它的“集团作战”隐形冠军成长策略公司是全国最大的头孢类医药中间体生产企业、全球谷胱甘肽原料药市场的绝对龙头,走的是典型的集团作战式的隐形冠军成长路径,在各业务板块中都有冠军或准冠军品种。我们从3个问题来分析公司核心竞争力:

  限抗背景下为何是公司头孢业务至今立于不败之地?头孢类抗生素预计总市场规模约1000亿元。2011年至今,多项调控政策使头孢市场产能出清,公司从三方面抓住了这一成为行业龙头的机会:1)成为头孢侧链中间体龙头后,打造了完整的头孢产业链。头孢制剂的核心竞争在侧链中间体,公司市占率达60%以上后向下延伸,现已形成国内头孢制剂全产业链布局;2)制剂产品聚焦高品质的头孢注射剂研发。公司现有头孢制剂批文40余个,覆盖市场主流品种,营收增长快。2020年注射剂再评价政策出台对公司是利好;3)致力突破抗生素行业痛点,持续挖掘新品种。

  国内仅两张的稀有资质就能使公司谷胱甘肽龙头地位稳固?谷胱甘肽是人体内源性物质,是具有重要生理功能的天然活性肽,目前在国内外医药、食品等行业已有较多应用,近来在动植物领域的商业用途也不断被开发。谷胱甘肽对应的是一个百亿级的市场。谷胱甘肽原料药行业进入门槛高,主要有规模化工艺程序复杂、认证GMP需要时间、菌种需不断更新三大难点。公司拥有年产200吨的产能,并有新增产能在建,是全球谷胱甘肽原料药市场的绝对龙头。公司在谷胱甘肽原料药的基础上,在保健品、生物肥和饲料等应用方面也有探索,未来有望成为业绩增长点。

  医药新政持续引发产业洗牌,公司能打新品储备几何?原料药和新药将成为竞争关键:公司旗下金城泰尔主打特色专科药:1)硝呋太尔&匹多莫德,各占1/4公立渠道份额;2)普罗雌烯,公司拥有国内最全批文,2020年全部中标,预计有望快速增长;3)富马酸比索洛尔、泊沙康唑是下游需求快速上升的新品种;4)卡贝缩宫素,因品种间替代有望打开十亿级市场;公司近年来也在通过设立投资平台对外投资潜力新产品,包括参股东方略-研发全球首个用于人乳头瘤病毒疫苗VGX-3100;合资设立海宝露,推出防蓝光滴眼液等。

  高品质头孢注射剂连续过审并中标、以谷胱甘肽为主的生物特色原料药应用市场不断扩大、特色专科药及对外投资新药潜力品种持续储备,给予2020年35倍PE,目标价38.85元,维持“买入”评级。风险提示:医药行业政策/商誉减值/药品研发风险。

  密尔克卫事件:6月13日,沈海高速浙江台州温岭出口处发生事故,一辆运输液化气的槽罐车发生爆炸,截止14日上午9点,事故已造成19人遇难,171人住院治疗,涉事车辆为液化石油气槽罐车,涉事车辆归属于温州市瑞安市瑞阳危险品运输有限公司。

  危化品相关事故频发,物流环节占比约1/4。本次事故发生有其偶然性,但过去化工品相关物流事故并不鲜见,事故发生原因多为违规操作所致,且易造成较为严重的事故后果。为此我们统计了2014年以来共计40起与危化品相关的安全事故,其中生产与检修环节出问题的为大多数,10起发生在物流环节,占比25%。而在与物流相关的安全事故中,7起在运输端,仓储环节的为3起(2015年

  )。执法从严,事后监管带来小型产能出清。过去一段时间执法从严的几个关键节点(主要是2015年

  爆炸与2019年江苏爆炸)后,地方政府均有展开各类专项整治,对地方性的危化品相关生产、物流等企业进行事后检查,并带来区域不合规产能的出清。因此我们认为,近期内行业全面排查力度大概率将增强,缺乏核心资产、风控能力、客户品类单一的小公司将会面临洗牌。立法细化,行业门槛逐步抬高。另外从政策立法角度,国家也在不断出台新增政策,以做到执法期间有据可循。我们观察到过去的危化品行业相关政策,其趋势是逐步走向细化、便于地方监管部门执法,我们认为本次事故或将导致强监管政策及细则出台,危化运输及仓库资质的审批短期将会趋严。

  为代表的大型物流公司具备较强的合规性,竞争力强。化工品物流行业为典型的大行业小公司,第三方物流市场规模约在3000亿元左右,格局极其分散。当前危化品物流行业的参与者主要可以分为:1)化工企业物流子公司;2)央企型危化品物流企业;以及3)民营第三方公司。投资建议:从人文角度,我们希望调查结果能尽快公布,受害群众得到妥善安排,而危化品运输和仓库管理细则有望加速出台,坚决取缔不合规或灰色地带企业资质,车联网及可视化动态监测考评或将作为基础门槛;事件短期或将导致合规化工危化品运输、仓储资产溢价能力增强,收费提升,中长期将会导致不合规公司的退出,我们判断客户及核心资产都向头部企业聚集的趋势已不可逆,行业集中度或将加速提升,利好

  (公司当前未涉及液化石油气的运输业务)。考虑监管趋严可能带来的行业价格变动,我们将公司2020-2022年业绩预测由3.06、4.23、5.95调升至3.06、4.34、6.10亿,增速分别为56%、42%与41%,维持买入评级。风险提示:宏观需求超预期波动;行业监管严格程度不及预期;公司项目增长不及预期。

  5月19日公告,拟非公开发行股票数量为29,649,592股,约占本次发行前公司总股本的15.3%,主要用于山东正直70%股权收购(3.02亿元)及补充流动资金(7.98亿元)。本次非公开发行主要引入6大战略投资者,分别为:信石信兴(6,738,544股)、信石信能(1,347,708股)、远致混改基金(8,086,253股)、伟鼎投资(8,086,253股)、华菱津杉(2,695,417股)、谢建龙(2,695,417股)。本次发行价为37.1元,战略投资者此次认购安车的股票自本次非公开发行结束之日起锁定期为18个月。公司在战略投资者的选择上充分考虑到了未来检测站业务扩张需要,战投背景多为省/直辖市国资,在所在省份/直辖市具备深厚的产业实力。1)信石信兴主要股东为

  资产管理股份有限公司、深圳引导基金、深圳罗湖引导基金等,公司未来将与通过合作并购基金、收购整合与检测站相关不良资产等方式,迅速开展机动车检测站收购等工作;2)远致混改基金主要由深圳鲲鹏投资(深圳财政委、国资委设立)、深圳资本运营集团有限公司、建信财富(合肥国资间接持有33%)等设立,有望帮助公司在深圳周边实现检测业务扩张;3)伟鼎投资、华菱津杉股东分别在我国西南以及湖南具备丰富产业资源,充分利用其在地区的广泛汽车销售网点布局和品牌资源,积极帮助安车继续扩大检测业务布局广度和渗透率、巩固检测市场龙头地位;4)谢建龙在汽车检测行业相关市场渠道、人才储备、项目储备等方面积累了丰富的资源,未来可以给予上市公司在华南地区业务发展、检测站投资并购以及检测站运营管理等各方面的协助。公司同时发布收购山东正直草案:下调标的资产对价彰显稳健,深度绑定条款下业绩有望超预期。修订案对正直资产的收购价格从3.44亿下调至3.02亿元,将2020-2022对赌业绩从4600万元、5000万元、5200万元下调至3800、4100、4300万元,并引入2023年对赌业绩4500万元,对公司2020-2022净利润的影响约为560、630、630万元,影响相对有限,但这一改变体现出公司管理层对向下游延伸的审慎态度并且目光长远。此外,收购案对正直股东的深度绑定并未改变,考虑到分6期支付、产业基金份额质押(共同参与中检收购)等绑定方式及丰厚的超额业绩奖励,标的资产具备较为明显的超预期空间。

  投资建议:机动车强检有明确的法律规定,为刚性内需,虽疫情推迟Q1下游需求,但Q2起有望迎来业绩回补,公司作为不受外需影响的设备+服务一体化龙头或将具备比较优势,本次的收购及定增将为公司未来的收购及研发打下基础,进一步构建护城河。考虑到正直并表业绩与设备需求回补存在对冲效应,暂不调整业绩预测,预计20-22归母净利润2.7、3.9、4.2亿元,对应PE估值37.9、26.5、24.4倍,维持“买入”评级。

  风险提示:机动车检测政策超预期放宽;公司研发转化率超预期下滑;检测站并购不及预期。

  :专注研发与创新的生物技术隐形冠军!公司是生物酶制剂和甾体原料药的双料细分行业龙头。公司专注于生物技术研发创新,现已形成围绕生物医药和生物农牧两大应用领域的三大系列产品。公司现有技术研发人员394名,核心技术研发人员从业经验超过17年。同时,公司与国内外院校、科研机构广泛开展合作,建立了多种联合研究机。

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